金融危机没有完结，实体经济受到冲击未必十分悲观
美联储和财政部拟效仿1989 年的清算信托公司，成立购买
金融机构不良资产的实体，以较低的折扣购买金融机构的不良资
产，剥离不良资产并为金融中介注入流动性。但这一成效的效果
取决于该实体购买金融机构不良资产的折扣程度，这决定了金融
机构的资本恢复程度；此外清理不良资产也将持续较长时间，因
此目前还不能因此判断危机出现拐点。

但是金融危机对于美国实体经济的冲击未必如市场所预期
的那么悲观，虽然美国经济无疑会在总需求的萎缩下出现较大程
度放缓。美联储和财政部作为最后的贷款人与流动性的最后来
源，及时缓解信贷危机中流动性紧缩与解决突发性系统风险的举
措，大为纾缓了金融危机从金融市场向实体经济领域的传导；加
之美国经济自身具有较好弹性，美国实体经济向下修正的程度不
至于超过3 个百分点，但会持续2 年左右的时间。

从过去的金融危机中我们学到了什么？

我们回顾了二战后在发达经济体发生的5 次大型银行业金
融危机和18 次银行业金融危机，对比其资产价格泡沫程度、债
务变化程度和实体经济的走势，作为本次美国金融危机发展局势
的参考。

就资产价格来看，危机爆发前美国房地产价格和股票价格涨
幅最大，在银行业金融危机爆发后3 年的时间内，房价通常会继
续下跌，而股票价格则可能在危机爆发后1 年的时间里即出现反
转的走势。

就债务变化程度来看。一般来说，银行业金融危机爆发前，
公债占GDP 的比重都会大幅上扬，此后3 年的时间则会加速上
行，美国的公债占GDP 比重在本次信贷危机后也将加速上行。
此外在危机爆发前，经常项目赤字占GDP 比重一般都会出现扩
大，在危机爆发时会减少，但是本次信贷危机后，美国的经常项
目赤字占GDP 比重会继续缓扩大。

银行业金融危机对于实体经济的影响，一般都导致了实体经
济出现U 型走势，处于底部的时间较长，且恢复较为缓慢，恢
复历时约3 年左右。在5 次大型金融危机中，人均GDP 均值的
变化从波峰到谷底，历时约3-4 年，波动幅度在6 个百分点左右；
陷入衰退的持续时间约为3 年左右；经济的恢复形成了一个U
型走势，其后2 年的恢复程度不能达到危机爆发前的水平。美国
从波峰到目前的波谷，波幅尚不到2 个百分点，尚有向下修正的
可能，预计恢复的时间还需要2 年左右。